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原油走高,化工走势分化——2018恒泰期货能源化工投资策略报告

作者:余天兵 来源:恒泰期货研究所 时间:2017年12月20日

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2018年度投资报告

能源化工篇

作者:余天兵

执业编号:Z0013146

电话:15000236891

微信:15000236891

邮箱:yutianbing@cnhtqh.com.cn


原油走高,化工走势分化

OPEC减产延续,原油重心上移

Ø 需求端看,宏观经济走好,需求保持稳定增长。

Ø 供给端看,OPEC延续减产,执行率预计保持较好,而油价反弹刺激非OPEC产量继续增加。

Ø OPEC的努力之下,OECD库存继续降低,原油期货期限结构已经转为BACK结构,油价继续偏强。

Ø 预计油价整体上行,运行空间50-75美元/桶,Brent-WTI有进一步扩大的空间,预计空间4-8美元/

Ø 操作上2018整体做多布伦特,或做多Brent-WTI价差

天然橡胶延续宽幅震荡

Ø 大趋势看,2018年天然橡胶处于产能释放高峰期,下游需求高峰已过,整体偏空,但目前接近成本区域(10000-12000),维持震荡。

Ø 2018年两大主题,去库存、修基差,高库存叠加期货高升水,使行情偏弱,但价格偏低,交叉验证震荡判断

Ø 上下游季节性因素或库存去化,或带来一定反弹机会,1805合约预计反弹空间16500-17000,但反弹之后做空是相对确定的机会。

Ø 操作上,谨慎参与1805反弹,重点推荐反弹后做空机会。重点关注期现正套、5-9正套、9-1反套机会。

聚烯烃先抑后扬

Ø PPPE处于产能释放期,产能继续扩张,产量平稳增长。而需求端同样保持7.5%的增长。

Ø 供需面没有太大矛盾的情况下,库存变化成为影响价格节奏的重要因素。

Ø 预计2018年先抑后扬,1-2月份维持高位震荡,3月份后开始震荡下跌以去库存,下半年库存和价格都回到相对低位后开始企稳上扬。预计整体运行空间为,PE8500-10500);PP7500-9500)。

Ø 操作上,建议春节后重点关注做空机会,下半年关注单边做多机会。

一、 原油价格重心上移

(一)2017年原油V型反弹

2017年,原油(WIT)价格走势分三个阶段,第一阶段是1-3月份,市场对春季汽油需求启动有一定预期,油价维持高位震荡,震荡区间在51-55美元/桶。第二阶段是3月初至6月底,汽油需求预期被证伪,原油开始震荡下跌,从每桶54美元下滑至42美元,第三阶段,随着OPEC减产协议执行率上升,OECD原油库存连续下滑,原油期货市场期限结构转变为BACK结构,油价开始迅速上涨,从每桶42美元最高上涨至59美元。

图表 12017WTI原油走势回顾


相比之下,WTI由于页岩油产量较高,而OPEC减产,因此布伦特原油的期限结构转变更快更彻底,故而,布伦特原油上涨更为迅速,布伦特原油价格最高反弹至64.65美元/桶。Brent-WTI价差迅速扩大,在7美元处收到一定压力,近期有所回落。由于OPEC限产与页岩油增产的逻辑仍然在,Brent-WIT价差在回到4美元左右可以继续做扩大。

图表 22017Brent-WTI价差大幅扩大


(二)宏观经济走好改善需求

从目前国际宏观经济来看,不同地区处于不同的经济周期,但总体均以逐渐走好为主。从经济周期来看,美国已经处于加杠杆周期,经济已经进入扩张阶段。加拿大、英国和澳大利亚即将进入加杠杆周期。德国、日本及欧元区处于去泡沫的尾端,后期将逐渐走好。中国经过政府的主动去杠杆,目前已经提前进入到去杠杆的尾期,将会进入泡沫挤尽的周期,因此后期经济仍然延续“L”型走势。

图表 3:世界各国PMI数据均走好


原油作为最重要的能源,是经济发展的动力。世界宏观经济的好转,必然增加对原油的需求。因此,我们判断2018年原油需求仍然维持增长。考虑到能源效率的提高和替代能源的发展,预期同比增幅150万桶/日,其中OECD需求增长40万桶/日,非OECD增长110万桶/日。其中,美国、印度、中国、中东是增量的主要来源。

图表 4OECD和主要非OECD国家原油需求同比变化


(三)、OPEC产量先减后增

OPEC减产协议将持续全年

1130OPEC173次会议在维也纳举行,经过协商,欧佩克与包括俄罗斯在内的十个非欧佩克产油国最终达成了将减产协议延长到明年年底的决定。

合作宣言承诺有8点:1.欧佩克维持20171130日作出的决定;2.修订后的合作宣言于20181月至12月在2018年全年生效,同时承诺按照自愿议定的生产调整协议,全面及时地履行欧佩克和非欧佩克产油国的协议。3.鉴于供应和需求等不确定因素,计划于20186月份根据届时市场情况和石油市场重新平衡效果而调整协议4.阿塞拜疆,巴林王国,文莱达鲁萨兰国,哈萨克斯坦,马来西亚,墨西哥,阿曼苏丹国,俄罗斯联邦,苏丹共和国,南苏丹共和国自愿维持减产协议的承诺。5.在合作宣言的基础上承诺完全遵守协议。6.通过动态和透明的框架增强合作,包括定期检测,联合分析和对中长期可持续市场稳定的预测,造福于产油国和消费者。7.为了支持延长减产协议,联合部长监测委员会由阿尔及利亚,科威特,委内瑞拉,沙特和两个非欧佩克国家俄罗斯与阿曼组成,沙特与俄罗斯为联合主席,欧佩克秘书处技术委员会协助,密切观察动态和合作宣言的执行情况,并向欧佩克-非欧佩克会议做出报告。8.通过技术和部长级定期会议确保持续和积极的合作。

并且,此前在减产协议中拥有豁免权的利比亚和尼日利亚两个国家也将加入减产阵营中来,这将进一步加强OPEC减产的效果。

根据中国石油化工经济研究院预测,预计2018年一二季度, OPEC原油产量随着减产协议的进一步执行而降低。但下半年,随着全球需求的增加,OPEC可能主动或者被迫导致执行率下降,从而带动OPEC全年产量止跌回升。

图表 5OPEC原油产量预测


(四)美国页岩油继续增产

2018年,预计美国页岩油继续增产。一方面,美国油服设备和劳动力瓶颈导致美国主产区的未完油井总数快速累积,为页岩油产量的良性增长创造了条件。

图表 6:美国主要产区未完井数


另一方面,页岩油的生产特性决定了它对油价的变化较为敏感,油价的逐渐走高会导致其活跃钻井平台数持续增加,产量随之增加。总体,预计2018年美国原油产量同比增长约60万桶/日,达到980万桶/日。

图表 7:美国活跃钻井平台数


(五)原油供需再平衡

截至目前世界原油总供给量9580万桶/日,总需求约9650万桶/日,世界原油供需已经好转,预计2018年将延续再平衡进程。

图表8:世界原油供给再平衡


(六)去库存仍然是主基调

OPEC执行减产协议的目的在于去库存,截至目前,已经取得了较好的成绩,原油期货期限结构也已经转换成为back结构,油价短期得到支撑。

图表9WTIBrent期限结构


但是,截至目前,原油库存量仍然较高,离OPEC目标五年均值仍然有一定差距,预计2018年,全球原油市场仍然承受去库存的压力。

图表10OECD商业原油库存


(七)2018油价50-75美元/

综合以上分析,我们预期国际油价短期有调整,WTI向下至每桶50美元左右,但随着OPEC减产以及库存的去化,原油在调整后继续冲高,目标位在每桶75美元附近。根据美国增产、OPEC减产逻辑,Brent-WTI在短期缩小之后,仍然有继续扩大的空间,预期范围4-8美元/桶。


二、天然橡胶延续宽幅震荡

2017年天然橡胶涨少跌多,1月份由于泰国洪水提振下,一度突破22000/吨,随后开启暴跌模式,从22000一度下跌至12490/吨(橡胶指数),而且,同期下跌的商品库存在不断下降,而天然橡胶在下跌过程中库存却不断累积。因此,其他商品在年中反弹甚至重新走高的时候,天然橡胶仅仅只是小幅反弹,高点17535/吨,随后再次暴跌,总体来看2017天然橡胶持续弱势。

图表112017天然橡胶持续下跌


(一)天然橡胶仍在产能释放高峰期

根据ANRPC统计,全球天然橡胶新种植面积在2010-2012年是处于连续三年的高峰期,而根据天然橡胶的生长周期,种植7年开割,10年达到高产期,总割胶时间40年,以此推算,2017-2019年是新种植胶园产能释放的高峰期。

图表12:天然橡胶新种植面积


(二)天然橡胶产量继续增加

而从产量来看,由于产能的集中释放,全球天然橡胶产量预计持续增加,根据IRSG(国际橡胶研究组织)统计,2017年产量预计增加5.7%,达到1310.8万吨。

图表13IRSG统计天然橡胶产量


预计2018年天然橡胶产量继续增加,但由于价格的低迷,预计增速将有所下滑,总体在3%-5%

图表14:预计全球天然橡胶产量持续增加


(三)2017天然橡胶消费量增加3%

2017年,天然橡胶消费量有所增加,根据国际橡胶研究组织(IRSG)统计,2017天然橡胶全球消费量增加3%,达到1297.8万吨。

图表15:全球天然橡胶消费量


(四)国内消费高峰已经过去

在天然橡胶的消费结构中,轮胎消费占比70%,而在轮胎的消费结构中,中重型载重卡车轮胎占比达到57%,因此也常说“重卡数据是天然橡胶需求的晴雨表”。

图表16:天然橡胶及轮胎消费结构


而从重卡数据看,2016-2017年重卡销量一直处于火爆状态。主要来自两个方面的驱动作用,一是“921”限超载政策,对重卡市场提振作用比较大,而经过一年的消化,这个政策的影响已经得到市场的体现。二是20102011年处于重卡销量高峰期,而重卡的更换周期大致为6年,因此2016-2017年处于重卡更换高峰期,但目前已经进入了尾期,这从11月份的重卡销量数据上得到一定的体现。

图表17:重卡销量数据


综合来看,天然橡胶在2018年处于新产能投产高峰期,需求高峰期过去,因此总体供过于求的局面不会根本性改变,不会有产业景气度好转的大型趋势性机会。

(五)2018“去库存”仍是主题

2017年天然橡胶价格在下跌过程中,库存开始不断累积,到目前为止,整个社会库存处于高位,国储54万吨、青岛保税区11.8万吨、仓单25.3万吨、隐性36万吨左右。

图表18:国内天然橡胶库存高位


在库存较高的情况下,价格大幅度上涨的概率较小,总体维持震荡为主。预计2018年的主要任务仍然是去库存,在库存去化的基础上才会有阶段性走强的机会。

(六)“修基差”是另一个主题

2017年天然橡胶基差在8月份最低超过达到-3500/吨,但在9月初宏观经济走弱及周边商品情绪走低的驱动下,以期货暴跌的方式进行基差的修复。截至目前,期货05合约仍然升水1965/吨,01合约升水1570/吨,总体来说期货升水仍然非常高。2018年,“修基差”将是另一个主题。

图表19:沪胶基差走势


如果库存一定程度去化驱动期货反弹,或者出现较强的负向驱动,修复基差的矛盾将成为阶段性的主要矛盾,期货价格将继续承受压力。

图表20:基差与驱动逻辑图


由于“去库存”和“修基差”两个主题存在,判断2018年天然橡胶行情以宽幅震荡为主,与产业周期判断进行交叉验证。

(七)上下游季节性或酝酿阶段性机会

天然橡胶生产端季节性非常明显,下游轮胎也有较明显的季节性,在一定时间段内,对供需关系有影响。目前国内已经进入停割期,而东南亚地区仍然处于高产阶段。从ANRPC天胶产量看,4月份是阶段性产量低点,而8-11月份都产量集中上市的时间,供应压力较大。

图表21:天然橡胶产量季节性


下游轮胎有一定的季节性,在6月份基本上年内轮胎产量的高峰期,随后一直到10月份逐渐走淡。

从整体季节性来看,05合约会是相对较强的合约,有季节性走强的基础,而09合约是年内最弱的合约。在没有更强的产业逻辑的背景下,季节性或成为阶段性的矛盾。从这个逻辑出发,从单边机会看,05合约或许有阶段性做反弹机会,但反弹之后会重回去库存和基差的逻辑中来,将是新一轮抛空机会。从套利看,会有多0509的正套逻辑。

图表22:橡胶轮胎外胎产量季节性


(八)天然橡胶后市展望

总结天然橡胶2018年展望:

大趋势上,供应处于产能释放高峰,需求高峰已过,整体偏空,但接近成本区域(10000-12000),因此整体处于低位震荡行情。

2018年的两大主题是:去库存、修基差,价格处于相对低位,交叉验证“震荡”的判断

季节性供需错配、商品资金共振或有阶段性反弹(1805,17000是反弹极限点位),但反弹后往下砸却是相对确定的机会。

套利上看,推荐关注期现正套、多0509正套、空0901反套策略。


三、聚烯烃先抑后扬

(一)2017聚烯烃走势回顾

2017年聚烯烃总体行情偏强,走势与库存变化高度相关。春节前由于周边商品情绪高涨,整体进行上冲。但由于需求被过渡预期,节后库存大幅度累积,从而出现从2月份中旬至6月底的去库存行情,价格跟随下行。随后需求的启动,进入被动去库存阶段,导致价格不断走高。9月初宏观走弱及周边商品情绪不佳驱动下,进行一波期货高升水的修复行情,价格回落,但由于社会库存较低,下跌幅度有限。从10月中旬至年底维持高位震荡。

图表23LLDPEPP走势区间


(二)产能扩张仍是聚烯烃产业主题

2017年,国内聚烯烃产能继续扩张,但扩张速度同比去年相对降低。具体看,国内聚乙烯生产装置仅有中天合创和神华宁煤两套新装置投产,合计产能82万吨/年,神华宁煤全密度装置计划在12月初正式投入生产。

图表242017年国内聚乙烯新装置投产表

单位:万吨/年


公司

装置

产能

投产时间

中天合创

管式法LDPE装置

25

2017年5月

中天合创

釜式法LDPE装置

12

2017年9月

神华宁煤

全密度装置

45

2017年9月

合计

 

82

 

数据来源:卓创资讯、恒泰期货研究所

据统计,2018年国内聚乙烯新增产能较多,总产能在170万吨/年,从原料来源看,除中海油惠州基地是石脑油制,其余三家石化生产企业均是煤制。

图表252018年国内聚乙烯装置扩产计划统计表

单位:万吨/年

公司

省市

产能

计划投产时间

原料

中海油惠州基地(二期)

广东惠州市

70

2018

石脑油

久泰能源内蒙古有限公司

内蒙古鄂尔多斯市

25

2018

煤炭

陕西延长石油延安能源化工有限责任公司

陕西省延安市

45

2018

煤炭

中石化河南鹤壁煤化

河南鹤壁市

30

2018

煤炭

合计

170


数据来源:卓创资讯、恒泰期货研究所

根据2017年扩产情况,目前总国内PE总产能达到1699万吨/年,增速达到5.1%,若2018年装置投产顺利,预计国内PE总产能将达到1869万吨/年,同比2017年增加10%

图表26:国内PE产能及其增速


2017年,国内聚丙烯新增产能预计在156万吨/年,同比去年扩能的240万吨/年减少35%。因近几年新增产能的产品同质化竞争严重,生产利润受到压缩,加之进口低价货源冲击国内市场等因素影响,今年聚丙烯在建的不少项目纷纷放慢建设进度,计划当中的很多新增产能正在出现推迟投产的情况。

图表272017国内PP装置投产统计表

单位:万吨/年

企业名称

产能

具体投产时间

原料来源

富德(常州)能源化工

30

2017年1月

甲醇制烯烃

中国软包装集团中景石化二期

35

2017年4月

外购丙烯

神华宁夏煤业集团三期

60

2017年9月短暂开车

煤炭

云南云天化

15

2017年11月投产

外购丙烯

青海盐湖

16

2017年11月底

煤炭

合计

156

数据来源:卓创资讯、恒泰期货研究所

据统计,2018年扩能装置依然较多,总产能270万吨/年,其中煤化工仍是扩能主力军,占一半以上并且集中在原料产地西北,由于环评手续更加严格,一定程度上减缓装置投产进度。

图表282018国内PP装置投产计划统计表

单位:万吨/年

企业名称

产能

计划投产时间

原料

中海油壳牌二期

40

2018

石脑油

陕西延长石油延安能源化工有限责任公司公司

30

2018年6月底

煤炭

久泰能源内蒙古有限公司

35

2018年底

煤炭

中安联合煤业化工有限公司

35

2018

煤炭

山西焦煤集团有限责任公司

30

2018

煤炭

中煤陕西省榆林能源二期

30

2018

煤炭

天津渤化一期

30

2018

丙烷

中汇洋玉门

40

2018

煤炭

合计

270

数据来源:卓创资讯、恒泰期货研究所

根据2017年扩产情况,目前总国内PP总产能达到2597万吨/年,增速达到6.4%,若2018年装置投产顺利,预计国内PP总产能将达到2867万吨/年,同比2017年增加10.4%

图表29:国内PP产能及其增速


综合看,PPPE产能仍然继续扩张,但由于生产利润有一定萎缩,导致扩张速度有一定减缓,每年实际投产量占计划头产量的50%左右。不过,虽然减缓但整体仍然处于产能释放期,供给端有继续释放的压力。

(三)需求端平稳增长

2017年预计全年PE产量1620万吨,进口量1120万吨,表观消费量2710万吨,同比增长7.4%

图表30:国内PE需求增长7.4%


2017年预计全年PP产量2020万吨,进口量395万吨,表观消费量2415万吨,同比增长7.5%

图表31:国内PP需求增长7.5%


预计2018年,聚烯烃需求仍然保持平稳增长。根据中石化经济技术研究院预测,2018PE产量增长9.3%,需求增长6.3%PP产量增长8%,需求增长6.8%

(四)库存将冲高回落

由于聚烯烃产能集中度比较高,社会库存及石化库存对价格的影响比较大。2017年在春节前库存相对较低,而节后库存快速累积,从而价格开始不断下跌,同时去库存,到7月份,库存去化相对比较成功之后,价格开始快速反弹,而到目前为止,PEPP社会库存仍然比较低,价格维持高位震荡。

对于后期价格运行路径,预计春节前价格继续维持高位,库存在春节前及春节期间累积,达到相对高位,然后形成高库存、高价格状态,开始震荡下跌。到年中库存及价格达到相对低位,形成新一轮上行行情。

图表32:国内LLDPE库存


图表33:国内PP库存


(五)聚烯烃2018价格展望

综合判断,虽然产能扩张,产量也平稳增加,但同时需求端也保持平稳增加。在此背景下,库存的变化成为影响阶段性行情的主要矛盾。据此判断,我们认为2018年聚烯烃价格先抑后扬,1-2月份维持高位震荡,3月份后开始震荡下跌以去库存,下半年库存和价格都回到相对低位后开始企稳上扬。预计整体运行空间为,PE8500-10500);PP7500-9500)。


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